Государственный долг Франции может вырасти до 121,7% ВВП в 2027 году, при этом Bruegel видит ограниченное пространство для вмешательства ЕЦБ

Ожидается, что Франция завершит 2027 год с государственным долгом, эквивалентным 121,7% ВВП, даже если правительству удастся сократить дефицит, предусмотренный в проекте бюджета на следующий год. В официальном отчёте о государственном долге оценивается, что в 2026 году он составит 119,3% ВВП, а в 2027 году продолжит расти, тогда как расходы на выплату процентов увеличатся с 79,2 млрд EUR до 91,2 млрд EUR всего за один год.

Кратко

Французское правительство оценивает государственный долг в 119,3% ВВП в 2026 году и в 121,7% в 2027 году.

Проект бюджета на 2027 год предусматривает сокращение дефицита с 5,4% до 5,0% ВВП за счёт корректировки примерно на 54 млрд EUR.

Расходы на выплату процентов оцениваются в 79,2 млрд EUR в 2026 году и в 91,2 млрд EUR в 2027 году.

Bruegel считает, что рост доходности французских облигаций, обусловленный ухудшением состояния государственных финансов, сам по себе не является основанием для вмешательства ЕЦБ.

Инструмент TPI ЕЦБ может использоваться против неупорядоченных и неоправданных рыночных движений, угрожающих передаче денежно-кредитной политики, после оценки бюджетной и макроэкономической ситуации в соответствующем государстве.

Проект французского бюджета на 2027 год предусматривает усилия по восстановлению в размере примерно 54 млрд EUR. Правительство стремится сократить государственный дефицит с 5,4% ВВП в 2026 году до 5,0% в следующем году, несмотря на рост экономики примерно на 1%. Однако этих мер будет недостаточно, чтобы немедленно остановить рост долга, поскольку дефицит останется выше уровня, совместимого со стабилизацией соотношения долга и ВВП.

В отчёте Министерства финансов Франции говорится, что в конце 2025 года долг достиг 115,7% ВВП и продолжит расти до 2027 года. Правительство ожидает разворота этой тенденции лишь начиная с 2029 года, если многолетняя бюджетная траектория будет соблюдаться.

Давление также связано с рефинансированием долга, накопленного в период очень низких процентных ставок. По мере погашения ранее выпущенных облигаций государству приходится выпускать новые ценные бумаги с более высокой доходностью, и эти расходы постепенно распространяются на весь объём долга. Таким образом, расходы на выплату процентов увеличатся примерно на 12 млрд EUR в период с 2026 по 2027 год.

Bruegel исходит из этого сочетания высокого долга, сохраняющегося дефицита и растущих расходов на финансирование, анализируя, что произойдёт, если давление на французские облигации значительно усилится. Авторы — Gene Frieda, Jacob Funk Kirkegaard и Mahmood Pradhan — не описывают уже начавшийся кризис и не утверждают, что ЕЦБ готовит вмешательство.

В анализе разделяются две ситуации, которые могут возникнуть на рынке. Инвесторы могут требовать более высокой доходности, поскольку считают, что дефицит, долг или перспективы роста Франции оправдывают больший риск. Однако давление в какой-то момент может выйти за рамки такой переоценки и стать неупорядоченным, повлияв на ликвидность рынка или расходы на финансирование других государств еврозоны.

Первая ситуация в основном остаётся проблемой французской бюджетной политики. ЕЦБ создавал свои инструменты защиты трансмиссии денежно-кредитной политики не для того, чтобы искусственно поддерживать стоимость заимствований правительства, когда рынки реагируют на экономические фундаментальные показатели страны.

Вторая ситуация может относиться к сфере действия Transmission Protection Instrument, TPI. Европейский центральный банк создал этот инструмент в 2022 году для ситуаций, когда возникают неоправданные и неупорядоченные рыночные процессы, угрожающие единой передаче денежно-кредитной политики в еврозоне.

TPI позволяет Евросистеме покупать на вторичном рынке ценные бумаги государств, сталкивающихся с ухудшением условий финансирования, если это ухудшение не оправдано экономическими фундаментальными показателями. Не существует автоматического порога доходности или разницы по сравнению с немецкими облигациями, который запускал бы вмешательство.

Совет управляющих ЕЦБ должен оценить ситуацию на рынке и соблюдение критериев соответствия. К ним относятся соблюдение европейской бюджетной структуры, отсутствие серьёзных макроэкономических дисбалансов, устойчивость государственных финансов, а также проведение обоснованной и устойчивой макроэкономической политики.

Франция находится в процедуре чрезмерного дефицита, однако это автоматически не исключает использование TPI. В рамках ЕЦБ также учитываются соблюдение корректирующих мер и оценки устойчивости долга, подготовленные Европейской комиссией, ЕЦБ, Европейским механизмом стабильности и Международным валютным фондом.

Bruegel считает, что проблема для Франции возникнет именно при оценке происхождения рыночного давления. Если инвесторы требуют более высоких процентных ставок, поскольку долг продолжает расти, дефицит остаётся высоким, а бюджетная корректировка не вызывает доверия, часть роста доходности может отражать бюджетный риск страны, а не нарушение передачи денежно-кредитной политики.

Поэтому авторы утверждают, что Парижу следует начать собственный процесс стабилизации долга до того, как проблема достигнет ЕЦБ. В сценарии, рассмотренном Bruegel, заслуживающий доверия бюджет, контроль расходов в среднесрочной перспективе и реформы, способные изменить траекторию долга, позволили бы яснее отличить давление, обоснованное бюджетной ситуацией, от неупорядоченной реакции рынка.

Если корректировка начнётся, а доходность продолжит расти темпами, которые уже нельзя будет объяснить ситуацией во Франции, или если давление распространится на другие суверенные рынки, не связанные с их фундаментальными показателями, аргумент в пользу использования TPI станет ближе к цели, ради которой этот инструмент был создан.

В арсенале ЕЦБ есть и второй вариант — Outright Monetary Transactions, OMT, созданный во время кризиса суверенного долга в еврозоне. Однако использование OMT предполагает наличие программы Европейского механизма стабильности и связанных с ней условий, что делает его весьма отличающимся инструментом с политической и институциональной точек зрения.

Франция по-прежнему располагает одним из крупнейших и наиболее ликвидных рынков суверенных облигаций в мире, и анализ Bruegel не предсказывает исчезновения спроса на французский долг. Описываемый риск заключается в продолжительном периоде, когда государство будет финансироваться под более высокую доходность, а рефинансирование долга постепенно перенесёт эти расходы в бюджет.

Рост процентных ставок сокращает доступное пространство для других расходов именно в тот момент, когда правительство пытается скорректировать дефицит. Бюджет на 2027 год уже предусматривает увеличение расходов на выплату процентов до 91,2 млрд EUR, а официальный отчёт о долге оценивает, что процентная нагрузка всех органов государственного управления может вырасти с 2,2% ВВП в 2025 году до 3,7% в 2030 году.

Таким образом, Франция вступает в период, предшествующий президентским выборам 2027 года, с начатой бюджетной корректировкой, но без немедленной стабилизации долга. Динамика доходности будет зависеть от мировых рынков, экономических перспектив и доверия к бюджетной траектории, которую Париж сможет сохранить после принятия бюджета.

https://2eu.brussels/ro/news/datoria-frantei-ar-urca-la-1217-din-pib-in-2027-iar-bruegel-vede-spatiu-limitat-pentru-interventia-bce